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從2016年下半年到2017年底，“消費升級”概念成為市場的一道靚麗風景線。消費白馬與藍籌龍頭成為彼時市場的中堅力量。不過，隨著供給側改革逐步完成，“周期藍籌”業績及股價基本回歸預期，銀行、地產等低估藍籌被爆炒後開啟調整之路。而以高端白酒、傢電、保險和定制傢具等為領隊的消費升級概念也不再是市場焦點，白酒及白電龍頭表現疲軟，保險、廚電和定制傢具更是出現瞭較大幅度調整。
相比而言，今年民族大眾消費品牌異軍突起，成為A股市場為數不多的亮點之一。在消費升級概念股股價表現不再搶眼的情況下，消費升級與“降級”之辯異常激烈。毋庸置疑的是，中國居民人均可支配收入仍在增加，整體性的“消費升級”依舊是大趨勢。不過一二線城市居民的房產消費的過度杠桿導致擠出效應，對比四五線城市和鄉鎮居民受棚戶改造和精準扶貧導致的“收入”大增，導致短期內一二線與“四五線”城市消費結構分化。這一結構分化並非絕對化的“升級與降級”的區別，而是整體大消費崛起過程中的內部結構的分化和輪動。
大眾消費品崛起
根據國傢統計局最新數據，2018年一季度，最終消費支出對GDP累計貢獻率達77.8%。雖然一直以來，一季度都是消費對GDP貢獻值的高峰期，但77.8%的數據同比近5年以來的數據，排名僅略遜於2017年一季度的79.4%。此外，社會消費品零售總額，從2007年的93571.6億元增長到2016年的332316.3億元，增幅高達255.15%。而同期國內生產總值GDP僅從270232.3億元增長到2016年的743585.5億元，增幅僅為175.16%，遠遜於消費品零售總額的增長。可見，消費對於國民經濟的貢獻，已經越來越成為主要驅動力。2018一季度年中國社會消費品零售增速為10.1%，顯著大幅高於同期GDP增速，同時國傢統計局指出，我國社零增速持續高於GDP增速的局面在未來一段時間仍將不會改變。
大眾消費板塊的景氣復蘇，核心邏輯在於，消費板塊的投資機會在經濟復蘇早期主要集中於可選，隨著經濟復蘇的逐步演繹，企業用工需求增加，居民工資增長率上行，大眾消費景氣隨之逐步上行，一系列中觀數據也在印證這點：
以2017年底數據為例，典型的大眾消費品如服裝鞋帽針紡織品類、化妝品類、中西藥品類等，零售額累計同比呈現明顯向上趨勢，這一趨勢延續到瞭今年一季度，大眾消費品增長復蘇顯性化十分明顯。從今年一季度中觀數據看，醫療保健一季度消費支出增速為17.95%，為2006年以來的同比增速最快的的一個季度，衣著支出增速為7.99%，創瞭2013年以來的增速新高。
從股票市場上看，今年以來，民族大眾消費品牌異軍突起，成為A股市場位數不多的亮點。細看這批股票的結構，與去年消費藍籌以及行業龍頭主宰市場出現瞭“畫風突變”。高大上的“茅五瀘”，美的格力表現一般。取而代之的，是順鑫農業、涪陵榨菜等大眾食品類股票，此外，國產化妝品三傑“禦傢匯”“珀萊雅”“上海傢化”亦表現優異。萎靡很久的大眾服飾今年異軍突起，森馬、貴人鳥、海瀾之傢今年以來平均漲幅超40%。
從宏觀到中觀層面數據再到微觀上市公司股價表現，似乎都指向瞭同一個方向，即大眾消費品正步入強上行周期。
圖一：中觀數據看大眾消費品崛起：
消費結構分化帶來“共振”
2016年及2017年末之後，消費升級概念市場影響的邊際減弱，導致“消費降級”和升級之辯甚囂塵上。不過，從大趨勢來看，在經濟增速、收入增速穩定的時候，中國整體性處於“消費升級”的大方向是不可逆的。2016年，我國城鎮和農村居民恩格爾系數經過連續多年徘徊後，出現瞭自1978年以來最大幅度的一次下降。城鎮跌破30%，農村則跌破35%，從某種意義上看，2016年於消費而言，是一個質變的拐點。因此，“消費降級”的現象更多是盤旋上升趨勢中，中短期的結構分化。
圖二：城鎮居民人均可支配收入與消費支出發生背離
這種分化在一二線城市與三四線城市及鄉鎮的表現各不相同。
1、一二線城市。
數據顯示，我國城鎮居民人均消費支出中，屬於必須消費品的食品+衣著支出占總消費支出的比例從2013年的38.5%持續下降到2017年的35.8%，而代表較高層次消費需求的醫療+教育文化娛樂服務+交通+通信支出占總消費支出的比例從2013年的29.4%持續上升至2017年的32.5%。可以看出，消費結構近五年以來在城鎮居民中，有非常明顯的遷移態勢，若這一數據細化到一二線城市將更加明顯。
在這一消費遷移的前提下，疊加當下高房價對居民消費的擠出效應就頗有意思。一方面，全國各大城市房價不斷走高：16年以後70大中城市新建住宅價格指數一路走高，其中一線城市的新建住宅價格指數在15年Q2得到修復。另一方面，居民還貸壓力不斷增加：2018Q1，個人住房貸款餘額接近23萬億元，同比增長20%。高房價增加瞭居民可支配收入的同時，也讓居民的還貸壓力不斷加重。2018廚房油煙處理｜廚房油煙處理價格Q1，農村居民人均消費支出累計同比8.8%，相較2017Q1提高2個百分點；城鎮居民人均消費支出累計同比3.4%，相較2017Q1降低2個百分點。高房價帶來的財富效應不敵擠出效應，一二線城市居民消費受到抑制。
2018一季度數據來看，城鎮居民居住支出、醫療保健和衣著支出大幅提升；而通信、交通、娛樂教育文化大幅增速大幅下滑。房價大漲後，租房成本開始提升，而人口老齡化趨勢帶來醫療費用增速持續提升，一定程度擠出瞭教育、文化和娛樂支出。必須支出提升而可選支出下降，這樣的的消費結構，說明城鎮居民生活壓力挺大，也是為什麼“消費降級”撲面而來的主要原因。
2、三四線城市及鄉鎮。
精準扶貧助力農村居民提升消費意願。2013年底，以中辦、國辦《關於創新機制紮實推進農村扶貧開發的意見》為標志，我國開始實施精準扶貧。截至17年Q3，國開行已累計發放精準扶貧貸款4776億元，並向全國23個省份承諾農村基礎設施建設貸款2662億元，發放848億元。2018年財政專項扶貧資金將在1400億以上，國開行2018年扶貧貸款在3300億以上，農發行2018年扶貧貸款在7000億以上，因此，2018年國傢扶貧資金支出將為12000億左右。精準扶貧使貧困地區農村居民生活消費水平不斷提高，生活條件不斷改善，通過提升低收入傢庭的收入水平進而影響瞭農村居民整體的消費意願和消費能力。
同時，與一二線城市面臨還貸壓力不同，中小城市棚改貨幣化釋放出瞭大量消費潛力。2015年來，國務院出臺《關於進一步做好城鎮棚戶區和城鄉危房改造及配套基礎設施建有關工作的意見》指出積極推進棚改區貨幣化。央行通過PSL向國開行發放貸款，國開行通過油煙靜電機｜油煙靜電機推薦棚改專項貸款向地方政府發放貸款，地方政府通過貨幣化安置向棚戶區居民發放補償款，地方政府拆遷賣地後償還國開行貸款，國開行償還央行貸款，形成資金流的閉環。在PSL棚改貸款的支撐下，2015年國傢實施的棚改三年計劃順利完成：2015年棚改開工601萬套，2016年開工606萬套，2017年各類棚戶區改造開工609萬套，三年改造1815萬套。2018年棚戶區改造制定的目標是580萬套改造仍在進行中，而PSL餘額從也15年5月的6459億，一路上升至18年4月底的30446億。棚改貨幣化直接推升瞭包括食品飲料、傢用電器、傢居用品、電子設備等產品的需求。
而網購的崛起和包括萬達等在內的商業中心的下沉，也為三四線城市的消費升級帶來瞭便利。
圖三：補充抵押貸款(PSL)：期末餘額
這種消費結構分化，在一二線城市呈現為中短期的“消費降級”，而在四五線城市及鄉鎮則是實打實的消費升級。而分化的重疊區域，就是大眾消費品的海洋。
美、日大眾消費品崛起的經驗
美國七十年代經濟增速下臺階，重工業化告一段落，房地產銷售見頂，人均GDP突破8000美元，18-64歲人口占比的不斷提升等原因導致美國70年代中後期到90年代初消費產業的崛起。整個八十年代是美國消費產業發展的黃金十年。根據招商證券的統計數據，80年代美國大幅跑贏基準指數的行業主要集中於大消費、娛樂、金融服務等板塊以及相關細分行業板塊，例如服裝零售、專營零售、廣播娛樂、博彩、地產金融支持服務等細分行業指數漲幅均超過瞭1000%
與美國類似，1978年靜電油煙處理機｜靜電油煙處理機價格，日本人均GDP突破8000美元，伴隨而來外貿加工型經濟的結束，經濟增速下一個臺階圍繞4.5%附近波動，在這個階段，消費股、科技股逐步崛起，代表性的是食品飲料、零售、服裝等大眾消費品類以及金融服務和半導體行業。
長遠來看，當社會面臨人口結構較大幅度變化以及從投資驅動過渡到消費驅動的時候，往往伴隨著全社會消費傾向的巨大變化。在全社會向消費型社會過渡的過程中，整個消費產業鏈上的公司營收將大幅提升，帶動瞭一批消費股獲得長達十年的超額收益。當下大眾消費品的崛起，似乎是中短期的外部因素的刺激，但以美日經驗，在經濟不斷發展和人均收入不斷提高的前提下，大眾消費品的成長擁有長期邏輯。
不過，目前二級市場上，大眾消費品個股股價不斷攀升，中短期和長期邏輯僅僅是基礎，市場持續萎靡，現金流表現優異的消費品個股的防禦性被持續放大，資金持續搶入，醫藥、白酒相關個股表現最突出。高股價意味著高風險，在中長期邏輯不變的情況下，參與其中的投資者，需要警惕風險與收益的錯配，好公司、好時機、好股價缺一不可。
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